摘要
六月四日，新竹。魏哲家在台積電股東會上說，他羨慕記憶體廠八成的毛利率，但「我永遠不會那麼做」。同一個禮拜，Anthropic 向美國證管會機密遞件上市，估值九千六百五十億美元，財務一個字不揭露；SpaceX 跑七百五十億美元的上市路演，Alphabet 二〇〇六年來頭一次增發新股去付算力的帳。Anthropic 總裁說，公開市場「非常適合承接」這套估值。同一批人也發文呼籲前沿該能暫停，可是 Google 每月付 SpaceX 九億二千萬美元、Anthropic 每月付馬斯克的 xAI 十二億五千萬美元租算力，地租照收。深圳宣布深度求索用華為昇騰晶片完成了 DeepSeek 的後訓練。清州七個工人吸進氫氟酸送醫，SpaceX 把缺水寫進招股書，印度塔塔裁掉兩萬三千人、軟銀套現七倍離場，三星最大的工會垮台。
喊停的人，收的是未來的地租；付帳的，是現在的身體。
本期推薦兩篇剛上 arXiv 的論文：王千安與陳禪的〈榮景、泡沫，還是基建？〉，用多種方法測出這一輪 AI 是「一場真實的技術革命，伴隨局部的泡沫」，並點名投資人總在生產力出現在現金流之前，就把未來資本化；葉敬恆等人的〈與「敵人」共寫程式〉證明，當八成程式碼由模型寫，九成四的工程師偵測不出被植入的破壞。門檻還沒到，守門的人先睡著了。
On June 4, in Hsinchu, TSMC chairman C.C. Wei told shareholders he envies the memory makers’ 80 percent gross margins, but “I would never do that.” That same week, Anthropic confidentially filed to go public at a 965-billion-dollar valuation without disclosing a single financial figure; SpaceX ran a 75-billion-dollar roadshow, and Alphabet issued new stock for the first time since 2006 to pay for compute. Anthropic’s president said the public market is “very well suited” to absorbing all of it. The same circle published a piece arguing the frontier should be able to pause, even as Google pays SpaceX 920 million dollars a month and Anthropic pays Musk’s xAI 1.25 billion dollars a month to rent compute. The rent gets collected no matter who wins. Shenzhen announced that DeepSeek had completed post-training on Huawei’s Ascend chips. Seven workers in Cheongju were hospitalized after a hydrofluoric acid leak; SpaceX wrote water scarcity into its IPO filing; India’s TCS cut 23,000 jobs while SoftBank cashed out a sevenfold return; and Samsung’s largest union collapsed.
Those who call for the pause are the ones collecting rent on the future; those who pay the bill are bodies in the present.
This issue recommends two new arXiv preprints. Wang and Chen’s “Boom, Bubble, or Buildout?” finds this round of AI to be “a real technological revolution with localized bubble dynamics,” and names how investors keep capitalizing future productivity before it ever shows up in cash flow. Ye and colleagues’ “Coding with Enemy” shows that when 80 percent of code is written by models, 94 percent of developers fail to detect inserted sabotage. The threshold may not be here yet, but the watchman has already fallen asleep.
六月四日，新竹。台積電股東會，有股東問魏哲家要不要漲價。問得有理：記憶體這半年漲瘋了，主流動態隨機存取記憶體（DRAM）一季再跳五成八到六成三，三星和 SK 海力士做的是八成毛利率的生意；台積電手裡的先進製程，全世界沒人替得了，客戶排隊求貨。論抬價，沒人比它更有資格。魏哲家說他想漲，但不會像記憶體廠那樣猛漲，然後撂了一句：「我羨慕他們八成的毛利率，但我永遠不會那麼做。」
記住這句話。因為這一個禮拜，這個行業裡離生產越遠的人，越是把自己的估值、價格、說法往天上喊；站在供應鏈條最核心底層、手裡稀缺性最硬的那一個，卻謹慎言行。
這一輪AI資本擴張，有人大喊泡沫。可是真去看數字，公開市場其實不像泡沫。美股七巨頭，蘋果（Apple）、微軟（Microsoft）、Alphabet（Google）、亞馬遜（Amazon）、輝達（Nvidia）、Meta、特斯拉（Tesla），今年到現在為止只漲了半個百分點，幾乎沒動；把帳拉長到四年來看，這些科技股的報酬有八成是公司實打實多賺的錢撐起來的，靠本益比吹的不到一成。一檔股票會漲，無非兩種來路：一種是公司真多賺了，盈餘長出來、股價跟著長，這是地基；一種是公司沒多賺，只是市場肯用更高的倍數買同一份盈餘，這是空氣。一九二〇年代的美國無線電公司（RCA）十年漲兩百倍、卻一毛股息都不發，漲的全是空氣，崩盤時跌掉九成八；一九九九年的網路股五年總報酬漲四倍多、其中近三分之二跟公司多賺的錢無關，也是空氣。兩場狂熱都是空氣遠多過地基，所以都崩。這半年的公開市場，地基還在。
那膨脹的東西到底在哪？在私募的暗箱裡。Anthropic 幾個月內把年化收入從九十億美元喊到四百七十億、估值推到九千六百五十億；而這個數字不是上市申報揭露的，是上週那輪私募融資喊出來的。Anthropic 遞給華府的機密遞件而非公開審查，就是讓內部財務都不必先給公眾看。
真正被吹大的，不是股價，是一張對未來的索取權。它的玩法很乾淨：不必先揭露、不必審計，利人私募估值推高，把還沒發生的未來估到天高；再趁上市，把這份還沒兌現的未來，賣給以後才想進場的人。Anthropic 機密遞件，太空探索技術公司（SpaceX）跑七百五十億美元的上市路演，連最會印錢的 Alphabet 都頭一次增發八百多億新股去付算力的帳。Anthropic 總裁丹妮拉．阿莫代伊在彭博的台上把話講得最白：前期成本很高，但「公開市場非常適合承接這件事」。翻譯一下：燒在算力上的賭注，是是私募投資人押的，未來升值了，讓「公開市場很適合」去接。AI公司收的是未來的錢。這跟二〇〇八年把次級房貸打包賣掉，是同一套機制。差別只在，這回打包的不是房貸，是「人工智能的明天」。
若你將目光從估值表轉移到電線和晶片上，這套「未來收」就更清楚了。這一週，算力的地租又收緊一格。Google 從今年十月起，每月付 SpaceX 九億二千萬美元租算力，租到二〇二九年，約十一萬顆輝達的繪圖處理器；合約還寫明，九月底前交不出晶片，它可以走人。而公開喊著該暫停的 Anthropic ，從五月起每月付馬斯克的 xAI 十二億五千萬美元，把孟菲斯一整座資料中心三百兆瓦的電包下來。兩筆是各自獨立的合約，但擺在一起，這條鏈上收租的是誰就清楚了：馬斯克握著電和地，超大規模業者握著錢和通路，輝達握著晶片。三個地主，不問台上誰贏，照樣收租。
這就是算力時代的地租梯度。即時性的收益往中心聚集，耗能和外部性往外緣沉降。台北電腦展上人人喊「AI Together」，可這條鏈從來不是大家一起，是中心收租、地球與我們一般人付帳。
也就在這個禮拜，Anthropic 發了一篇〈當人工智慧開始打造自己〉（When AI builds itself），共同創辦人傑克．克拉克署名，說如果能讓這項技術慢下來，多半是件好事；但他把暫停寫成一個有條件的選項，要等別人也「可驗證地」一起停，它才停。文章中這條件很難達到，因為偷偷不守約的誘因太大，因為「在別人停下時繼續跑的那一個，可以接收領先」。
這話他寫對了。他沒寫的是，一個”“真心想停”“的公司，本身卻是估值最高的公司。是頭部的憂鬱？還是裝腔作勢的謹慎？
這齣戲三年前演過一次，領銜的還是同一批人。二〇二三年三月，未來生命研究所（Future of Life Institute）發出公開信，要全世界的實驗室立刻停手、至少半年不訓練比 GPT-4 更強的系統，三萬多人連署，排在最前面的是馬斯克。結果沒有一家停。發信的人自己後來承認，業界不但沒停，反而把更多錢砸進基礎設施、去訓練更巨大的系統。領銜喊停的馬斯克，簽完信沒幾個月就開了 xAI 自己下場；後來在一份證詞裡，他說當初簽只是覺得「看起來是個好主意」，不是因為他剛註冊了一家要跟 OpenAI 打對台的公司。
三年後，喊停的棒子交到 Anthropic 手上。而它每個月付十二億五千萬美元租算力的那個房東，正是當年喊完停就下場的馬斯克。喊停的人換了一輪，賭桌一張沒換；上一個喊停的，成了這一個喊停的地主。
〈當人工智慧開始打造自己〉不是一份技術反思備忘錄，而是一份把自己擺成那個會自我設限、有良心、可信中立的守護者，先替整個行業承認危險，再把「該不該停」的裁量權放在幾個AI巨頭手上。可是中立守護者這個位置，是發明出來的，目的就是讓你不必對任何現實問責。創投基金 Benchmark 的比爾．葛利講得更直白，他不覺得 Anthropic 的人以為自己在寫軟體，「我覺得他們以為自己在接生一個神靈」。接生神靈、文明級的人工智能，他們要替人類爭取時間。這套詞語不是工程詞庫，是加州意識形態的最新一章：一小撮握著全球性力量的技術菁英，自己頒給自己解釋進步的正當性。
太平洋這一面，中國深圳也在動，動的方向剛好相反。市政府宣布，深度求索用華為的昇騰晶片，完成了 DeepSeek 旗艦模型的後訓練。後訓練不是預訓練，「一千顆晶片」只有深圳政府單一來源，模型最初是怎麼養出來的，還是得靠輝達。中國要爭的是不靠輝達、不靠極紫外光的「韜定律」也能發展的敘事。
別急著把這讀成「中國要贏了」。這是杭州/深圳意識形態，不是加州意識形態的反面，是國家社會主義與資本主義對待信息技術的另一張臉。它一樣要收未來的錢，只是想自己掌握那個開關、自己定那把尺。兩邊都在賭明日收益，差別只在賭桌的所有權。
那麼，誰替這場賭局付現金？地租收的是未來，可償還永遠落在現在的身體上。這一週付帳的，是清州那七個吸進氫氟酸、被抬進醫院的工人，一週內第二場火；是頭一次被寫進 SpaceX 招股書風險欄的冷卻用水；是印度那個營收還在長、人卻被「人工智能通縮」裁掉的資訊業，塔塔顧問一年砍了兩萬三千人。也在印度，軟銀在一筆大宗交易裡把眼鏡電商套現、七倍離場；是三星那個四月才拿到多數、六月就垮掉的工會。資料中心、模型、廠房，是凝結了死勞動的固定資本；而工人的身體，是按時段買進、一次燒掉的流動資本，最後人也是機器的附件。這套帳，AI公司那一端是不記的，也沒有道德判斷與倫理焦慮。
只有一個人，當著股東的面，把這條鏈的下半截算了出來。魏哲家說台積電要兼顧員工、股東與社會，「生意越好，越要加重對台灣社會的責任」；他說瓶頸到處都是，從電力、產能堵到設備商的上游，「只是他們不太講話，台積電比較常被抓出來講」。一家寫下紀錄級營收和淨利的公司，董事長講的不是賺了多少，是台灣的地緣政治壓力，也是”代工”極致的小心翼翼。他大可把價格抬到對得起自己的掌握的技術稀缺，但他不是，台灣也不是地主，他只能說：我永遠不會那麼做。
這一週，在華爾街門口，把還沒到的未來估到天高、急著賣給後來的人；在新竹的台上，把眼前的帳一筆一筆算給股東聽。離生產越遠，越敢拿未來開價；越靠近生產，越知道帳記在誰身上。
地租收的是未來。可這世界上沒有一種未來，是不必用現在的身體去償還的。問題從來不是這場人工智能的泡沫會不會破。是當它要兌現的那一天，誰的肺、誰的水、誰的工會，誰的工作，是那張單子的抵押品。
本週學術推薦
這一期的判斷，有一篇論文替我把話講得更硬。王千安與陳禪的〈榮景、泡沫，還是基建？〉（Boom, Bubble, or Buildout?），六月一日上 arXiv，編號 2606.01575。他們用好幾種資產定價的方法去測這一輪 AI，結論不站任何一邊：這既不是純粹的投機狂熱，也不是沒有泡沫的生產力奇蹟，是「一場真實的技術革命，伴隨局部的泡沫動態」。真正值得記的是他們點名的三處脆弱，幾乎就是這一週的字面診斷：資本支出的加速，快過某些層面上看得見的變現；私募市場的估值，集中在少數幾家公司；而投資人的敘事，往往在未來的生產力出現在現金流之前，就先把它資本化了。最後這一句，正是這整篇文章從頭到尾在講的那張「對未來的索取權」。學術的語言比我克制，但指的是同一件事。
第二篇對位的是那條「八成程式碼由模型寫、人還盯不盯得住」的線。葉敬恆等人的〈與「敵人」共寫程式〉（Coding with “Enemy”），跟 Anthropic 那篇暫停文同一天上 arXiv，編號 2606.05647。一百多名工程師跟四個前沿模型協作五小時，結果很冷：百分之九十四的人偵測不出被偷偷植入的破壞，就算安全監視器跳出警告，還是有過半的人照樣把惡意程式碼收下。Anthropic 說遞迴自我改進的門檻還沒到，這話也許對；但這篇實驗量出來的是，人盯防的能力，可能比模型的能力先一步失守。門檻還沒到，守門的人先睡著了。